成都坤和助孕：锦欣生殖赴港IPO背后：4

不育不育，而此成年人世界的关键点另一面，蕴含着一个百亿元数量级的突破点消费市场。

6月25日，辅助不育领域又一间公司进占香港股市，再次引起了行业对于辅助不育消费市场的关注。在递交招股五个月后，锦欣不育（01951.HK）正式进占联交所，最高涨幅25%至10.68港币/股，当日最终成交量数额19.7万港币，总市值约226万港币。

亚洲地区不育率下降、京籍政策放宽、分立男性冻卵需求大幅上扬、早产拜佛......为数众多因素齐心协力推动了辅助不育那片突破点消费市场。四组源自沃泽克斯沃克分析的数据，较全面性的充分体现了而此消费市场的发展前景：

什么是第二代试管婴儿技术

1997年，亚洲地区不育发病率是 11.0% ，2018年则下降至15.4%，预计今年到 2023 年将下降至 17.2%。随着亚洲地区不育发病率的下降，各种医疗服务项目不断涌现，包括抗生素化疗、术后和辅助不育服务项目。2018年，我国约有 4780 万对不育母女，市场预期于 2023 年将增加至了 5030 万对。约有 56.8万多名病人在我国接受辅助不育服务项目，并市场预期将于 2023 年稳步增长至了 85.5万多名，A43EI235E成长率为 8.5%。即便辅助不育服务项目消费市场快速稳步增长，2018 年我国的占有率仍低至 7.0%，且预计今年 2023 年将稳步增长至 9.2%。

如今在亚洲地区，因为辅助不育执照受严苛市场监管，而此消费市场的主要就玩者，仍以公立医院为主。

锦欣不育也不值得一提，在亚洲地区服务项目中，其主要就与综合公立医院、不育眼科医院和极少数公立公立医院市场竞争；而在美国，锦欣不育主要就与公立辅助不育服务项目门诊部市场竞争。

我国的辅助不育服务项目消费市场受严苛市场监管，辅助不育服务项目提供者必须分别获得 AID、AIH、常规性 IVF-ET、通过 ICSI 进行 IVF 及 PGD/PGS 的四类核准合格证书。

该等合格证书通常陆续收到，先补发 AIH 等合格证书，行医许多年前方补发通过 ICSI 进行 IVF 等较复杂的合格证书；如服务项目提供者未能通过政府审批机构定期进行的验证程序，合格证书或会被撤销。

沃泽克斯沃克报告还指出，截至 2016 年 12 月 31 日，在我国获许可的辅助不育机构共有 451 家，其中 327 家机构持有 IVF 执照。在该 327 家公立医院中，仅35 家为民营机构。2018年，我国仅有约23家辅助不育服务项目提供者进行了超过5000个IVF取卵周期，其中两家为非国有医疗集团。

钛媒体注意到，作为35家民营机构之一，锦欣不育在聆讯资料中提到，公司执照资产价值约4亿元。锦欣不育，到底是家怎样的公司？

拿执照、拓消费市场全靠收购

锦欣不育手握的执照，主要就源自西囡医院集团及深圳中山医院两家医院。

去年5月，锦欣不育从锦欣集团中单独拆分出来。后者锦欣集团成立于1951年，共有不育、医疗以及养老三大业务。由于辅助不育专科具有稀缺性、高毛利以及高稳步增长等优势，因此单独拆分赴港上市。

2010年3月，锦欣集团成立先前成都西囡医院（成都西囡医院前身），其医院前身是锦江不育中心，2003年便获四川省卫生厅核准提供AIH化疗；2006年7月，获得执照以提供常规性IVF-ET 及通过 ICSI 进行IVF。

2016年8月，作为锦欣集团企业重组的一部分，先前成都西囡医院（一间非营利性公立医院）将其资产及负债转让予成都西囡医院（一间盈利性公立医院），成都西囡医院自此继续发展并扩大其业务及营运。

随着成都西囡医院继续扩大及发展其营运，锦欣不育进行了多轮融资，分别引入了Warburg Pincus（华平投资）、信银投资、Ever Excelling、红杉资本我国、LionRock Capital、WuXi AppTec（药明康德）等机构。

除四川地区之外，锦欣不育也通过收购的方式来拓展华南地区及美国的业务版图。

2017年1月，锦欣不育收购了深圳中山医院， 将辅助不育网络扩展至华南地区；

2018年12月，锦欣不育收购了HRC Medical的HRC Management，获得了进入美国辅助不育服务项目消费市场的机会，也增强了为国际病人（尤其是源自我国的病人）提供高价值辅助不育服务项目的能力。

HRC Medical的前身是Huntington Reproductive Centre Inc.，1988年在美国由一群资深的不育医生成立，发展至九家门诊部及三所IVF实验室，已成为美国领先的辅助不育服务项目提供者之一。

沃泽克斯沃克报告显示， HRC Fertility（包括由HRC Management根据管理服务项目协议管理的HRC Medical）于2018年在美国西部辅助不育服务项目消费市场中排名第一，进行了 4500个 IVF 取卵周期（试管婴儿），约占美国西部总消费市场份额的 7.5%。

2018 年，HRC Management 的间接控股公司Willsun BVI及其附属公司的期内收益及利润分别为人民币5.6亿元及人民币1.84亿元。

三代试管真的可以阻断遗传基因吗

目前，锦欣不育的辅助不育公立医院网络包括我国的成都西囡医院、高新西囡医院、深圳中山医院、锦江不育中心及锦欣生育中心组成。此外，还有美国的RSA中心、NexGenomics及HRC Medical。

锦欣不育的客户主要就分为两类：在西囡医院集团及深圳中山医院接受医疗服务项目的病人；以及根据学科共建合作协议，接受共同管理服务项目的成都市锦江区妇幼保健院及锦欣妇女儿童医院以及HRC Medica。

成都市锦江区妇幼保健院是锦欣不育最大的客户，2017年、2018年，锦欣妇女儿童医院是其第二大客户。2016年、2017年及2018年，成都市锦江区妇幼保健院产生的收益分别占锦欣不育总收益的 8.1%、13.9% 及 9.7%。

同期，锦欣不育的前五大客户产生的收益分别占收益总额的 8.2%、15.3% 及 9.8%。除成都市锦江区妇幼保健院及锦欣妇女儿童医院外，并无单一客户占其0.1% 以上的收益。

不育服务项目营收：每例试管婴儿花费近5万

锦欣不育产生收益的服务项目主要就有三种：辅助不育服务项目、管理服务项目以及辅助医疗服务项目。2016年、2017年、2018年，锦欣不育的收益分别为3.46亿元、6.63亿元、9.22亿元；经调整纯利润分别为1.04亿元、1.98亿元、2.50亿元。

聆讯资料中提到，收益的总体增加主要就是由于纳入了深圳中山医院的经营业绩（2017年1月收购深圳中山医院）、位于成都的业务规模以 IVF 取卵周期数（试管婴儿）计整体有所扩张及2016年9月开始向锦江不育中心及锦欣生育中心提供管理服务项目以换取管理服务项目费。

以西囡医院集团为例，2018年，该院为8903名IVF病人提供了11005个IVF化疗周期，辅助不育服务项目收益为5.39亿元，每例试管婴儿平均价格为4.2万元；在深圳中山医院，平均每例试管婴儿价格为4.9万元。

锦欣不育于 2018 年亚洲地区的辅助不育公立医院的成功率达54%，沃泽克斯沃克报告显示，全国平均水平则为45%。成功率是用于评估辅助不育服务项目质量的行业标准，按导致临床怀孕总数除以新鲜及冷冻胚胎移植总数计算。

在其营收结构中，辅助不育服务项目贡献了超八成营收。

目前，锦欣医疗的大部分收益源自拥有及营运的公立医院所提供的辅助不育服务项目。辅助不育服务项目由两种技术组成：人工授精（通过夫精人工授精或sperm supply人工授精进行）及IVF（通过常规性体外受精及胚胎移植或以卵细胞浆内单精子注射进行 IVF 达致受精）。

后者IVF使用更为广泛，沃泽克斯沃克数据显示，在我国及美国的辅助不育服务项目消费市场保持约95%的消费市场份额。

从以往业绩上来看，锦欣医疗主要就提供常规性 IVF-ET 服务项目。2016年、2017年以及2018年，辅助不育服务项目的收益分别为人民币 3.22.亿元、5.29亿元、8.01亿元，占同期收益总额的 93.1%、79.7%、及 86.9%。

资本瞄准百亿元消费市场

前文提到，亚洲地区辅助不育消费市场以公立公立医院主导，获牌的民营机构只有35家。

沃泽克斯沃克报告显示，就IVF化疗周期而言，由于我国辅助不育服务项目消费市场相对分散，2017年亚洲地区的前十名和前二十名分别占据了消费市场份额的26%和38%，锦欣不育排在第三。

根据目前消费市场格局，锦欣不育计划将募集资金主要就用于拓展及升级我国网络的现有辅助不育公立医院及招聘医疗专业人士。

其中，约25%用于拓展及升级我国网络的现有辅助不育公立医院及招聘医疗专业人士；20%用于目前无经营的内地省份的额外辅助不育公立医院潜在收购；10%用于投资研发；另外20%用于辅助不育服务项目服务项目链的辅助不育服务项目提供商及业务潜在收购；15%用于改善品牌专注度以及我国及美国对辅助不育服务项目的整体专注；余下10%用于营运资金及一般企业用途。

沃泽克斯沃克在报告中提到，我国的辅助不育服务项目消费市场由2013年的人民币115亿元增加至2017年的人民币221亿元，相当于A43EI235E成长率17.7%，市场预期我国辅助不育服务项目消费市场于2023年前市场预期稳步增长至人民币527亿元。

瞄准527亿元，越来越多的玩者正陆续入场。

目前，复星医药、通策医疗、丽珠集团、长春高新、和美医疗、康芝药业、华大基因、达安基因等上市公司均通过收购或参股的方式布局辅助不育服务项目。此外，互联网医疗公司微医，在2018年5月斥资1.17万港币，投资香港辅助不育医疗集团，由此进入该领域。